优质大豆匮乏格局愈加明显，且 8 月下旬消费需求或有所回暖，供不应求格局的持续发展将带动豆一期现价格上涨； 豆粕 供应压力三季度有望逐渐减弱，猪价飙升促进补栏，利空因素压制作用减弱，8 月份天气因素将主导行情变化；在多空因素交织下， 豆油 市场未来一段时间内可能在低位徘徊。

一、市场行情回顾

(一)期货市场回顾

就 2015 年 7 月期货国外盘面表现来看，由于天气因素造成作物评级下降，美豆上中旬坚挺于 1000美分/蒲式耳关口之上，然而中西部天气改善提振当地作物收成前景，美豆期货应声下挫。总体来看，7 月美豆期货演绎高位回落行情，美豆粕亦跟随临池大豆呈现先扬后抑的走势。相比于美豆及美豆粕走势，美豆油期货表现更加弱势，这主要是因为原油期货大幅下挫以及马棕走势疲软，截至 7 月底，美豆油 12 月合约已跌至 4 个月来的低位。

( CBOT 美大豆 11 月合约日 K 图 来源：文华财经)

国内方面，气温升高易引发大豆赤变，这促使农民积极销售余粮，短期供应急速增加，造成供过于求格局，对国产大豆价格构成压力，导致 7 月份黄大豆 1 号期货价格表现出偏弱震荡行情。其中 7月 8 日受到大宗商品恐慌情绪蔓延影响，豆一暴跌创出新低，下跌动能得到释放，随后期价一度超跌反弹。豆粕方面，在美国主产区天气由不利转向改善的过程中，美豆期货先涨后跌，造成压榨成本先升后降，在压榨利润变化影响下，豆粕跟随美豆先扬后抑，7 月份呈现宽幅振荡走势。豆油方面，由于国内油脂库存增长以及厄尔尼诺天气多空因素交织，豆油期货以振荡格局为主，不过同时振荡区间的重心连续小幅下移，这主要受累于美豆和国际原油期货走弱。值得一提的是，7 月 8 日希腊和中国的宏观经济问题对大宗商品造成冲击，加之美国作物生长状况回稳，美豆期货隔夜大幅下挫，拖累国内豆类和油脂市场集体暴跌。

(大商所豆粕 1601 合约日 K 图 来源：文华财经)

(大商所豆油 1601 合约日 K 图 来源：文华财经)

(二)现货市场回顾

国产大豆现货方面：气温升高易引发大豆赤变，这促使农民积极销售余粮，短期供应增加，而南方市场进入消费淡季，而且进口大豆价廉冲击，7 月上旬造成供过于求格局产生，导致国产价格从月初的 4015 元/吨一度下跌至 3988 元/吨。而后随着余粮比例的缩小，优质大豆稀缺，购销格局活跃度增加，推动东北产地清粮收购均价回升至 4050 元/吨附近。

进口大豆现货方面：2015 年 1 月进口大豆 688 万吨，2 月进口大豆 426 万吨，3 月进口大豆 449万吨，4 月进口大豆 531 万吨，5 月进口大豆 613 万吨，6 月进口大豆 809 万吨，1-6 月累计数量为 3516万吨，累计数量同比增长 2.8%，金额同比下降 22.0%。因 6-7 月份南美大豆集中到港，港口库存出现增长趋势，7 月底库存为 560 万吨左右，比上月末的 545 万吨增长 2.7%。

国内豆粕现货方面：6 月中旬至 7 月上旬，美豆因作物生长评级下滑而持续上涨，进口大豆成本提高，在压榨利润下滑情况下，油厂挺价意愿较强，此阶段豆粕现货价格偏强运行。不过 7 月压榨原料供应充裕，油厂为了执行合同而保持高水平的开机率，而生猪存栏仍处于低位，饲料需求恢复相对缓慢，下游产品豆粕的库存提高，现货价格上涨空间有限。截至 7 月末豆粕现货价格处于 2700 元/吨附近。

国内豆油现货方面：7 月油厂开机率维持高位水平，油脂消费需求处于淡季，购销格局清淡，导致豆油库存从低位持续上升，对现货价格构成压力。截至 7 月 28 日，国内散装四级豆油均价为 5565元/吨，比月初的 5793 元/吨下滑了 228 元/吨，或 3.9%。

(一)新作进入关键生长期，天气成为市场焦点

美国农业部 7 月 10 日公布的月度供需报告显示，美豆陈季库存 2.55 亿蒲式耳，较上月的 3.3 亿蒲减少 22%，亦小于原先预期的 2.87 亿蒲，下调的主要原因是当地压榨需求强劲促进库存消耗。由于美国旧作库存下降，全球大豆旧作结转库存环比调低了 202 万吨至 8168 万吨，导致 2015/16 年度期末库存亦跟随下降 142 万吨至 9180 万吨，对市场构成利好影响。

美国大豆新作播种面积比上月预估上调 50 万英亩，至 8510 万英亩，产量最新预估为 38.85 亿蒲，比上月略有增加 0.35 亿蒲。从数据来看，新作播种面积及产量预估均有增加，表面上对市场形成压制作用，但是因为 6 月-7 月中旬美国降雨天气对播种进度存在较大阻碍，直接影响播种面积，而 7 月份美农报告并未对上述影响进行评估，因此这一数据存在失真性。7 月份美农将重新调查播种面积，预计 8 月份 USDA 月度供需报告里的美新作播种面积和产量均将面临下调风险。

8 月份美国大豆进入关键生长期，作物对降雨和气温的变化愈加敏感，这将致使美国主产区天气成为市场焦点。6-7 月份美国降雨增多符合今年厄尔尼诺天气影响，这不仅使得播种进度受到阻碍，同时也损害了部分大豆生长。截至 7 月 26 日当周，美国大豆生长优良率为 62%，低于去年同期为 71%，与 2008 年和 2011 年同期水平相同，这两个年份的最终单产分别为每英亩 39.7 蒲式耳和 43.3 蒲式耳，而当前美国农业部对 2015/16 年度美国大豆单产预估为 46 蒲式耳/英亩，高于这两个年份，加之前期降雨天气不利作物生长，后市单产下调的概率较大。从 NOAA 气象预期图来看，8 月 5-7 日美国大豆主产区气温下降，降雨量也在正常水平，利于作物生长，如果这种天气能够延续下去，那么大豆优良率可能保持在 60%附近水平，参考往年优良率与单产关系，预期单产可能在 44 蒲式耳/英亩左右，反之如果 8 月出现不利天气，那么单产将低于 44 蒲式耳/英亩，这会进一步扩大产量调降空间，从而提振盘面形成阶段性反弹走势。

(二)厄尔尼诺天气来临，影响农产品生长

7 月 21 日澳大利亚气象局称，2015 年的厄尔尼诺天气在持续增强。贸易风减弱导致热带太平洋大部分水域的水温进一步变暖，并表示所有的国际气象模型显示厄尔尼诺天气很可能加强，预期将会持续到 2016 年初。同时，今年 3 月份以来，南方涛动指数(SOI)的 30 天均值均为负值，且已有连续两个月低于-10，根据南方涛动理论，南方涛动指数出现持续性的负值，该年有厄尔尼诺现象。同日，联合国 [微博] 下属的世界气象组织发布报告称，今年 1 月至 6 月全球海陆表面平均气温达到了有气象纪录以来的最高值，这主要是因为厄尔尼诺现象对气温产生影响。厄尔尼诺现象主要影响澳大利亚、巴西、印度、东南亚等国家，一般会造成东南亚、印度等地出现干旱，南美地区出现降雨，从而可能影响大宗农产品的生产，受影响较大的农产品主要包括巴西印度的甘蔗、东南亚的 棕榈油 ，澳大利亚的 小麦 等。其中，印尼国家减灾署表示，7 至 11 月将遭遇中等强度厄尔尼诺，受影响地区从印尼东部至苏门答腊岛。厄尔尼诺的强度或将在 11 月份加重，雨季可能要到 12 月份才开始，而往年在 10 月即开始。同样，厄尔尼诺天气亦会对第二大主产国马来西亚造成影响。考虑到厄尔尼诺对棕榈油单产的影响存在滞后性，第四季度主产国的棕榈油产量不容乐观。

对我国而言，厄尔尼诺通常会导致北方干旱，南方涝灾，其中以 1998 年特大洪灾影响最为严重。今年 7 月中上旬我国北方地区出现旱情似乎正验证厄尔尼诺天气带来的影响，直至 7 月底东北地区阵雨活动增加，气温更符合季节性，改善了前期干燥对作物生长造成的不利影响。尽管如此，在厄尔尼诺背景下，未来一个月该地区出现降雨量减少或是气温升高的风险仍高于往年。再者，大豆正迈向对天气变化格外敏感的关健生长期，只要天气稍微发生不利变化，都可能会影响作物产量。因此，天气因素造成大豆减产的可能性增大，再叠加今年大豆种植面积可能下滑 10%-15%，故而判断 2015/16 年国产大豆减产是大概率事件。

(三)余粮匮乏格局日益明显，促使国产豆偏强运行

受储存条件限制，7 月中上旬农户积极销售余粮，短期供应增加导致黄大豆 1 号主力合约弱势运行，创出阶段性底部。经过 7 月份基层余粮的进一步消耗，国产豆的供需格局出现了转变，优质大豆匮乏格局愈加明显，这可能将成为未来一段时间内推动行情走强的主要因素。

需求方面，7 月份食品豆需求较为清淡，同时价廉且量达的进口豆仍挤占国产油豆的压榨需求，整体消费需求较为寡淡，短期并未有其他因素提振需求，预计需求疲弱这种现象至少还会延续至 8 月份上旬，无法为价格上涨提供动力。直至 8 月下旬，气温下降而且学生即将开学，食品加工企业可能陆续启动备货，增加市场流通量，从而带动市场价格的上涨。

(四)进口量触高回落，短期原料供应充裕

第二季度我国进口大豆到港量达到 1952.4 万吨，相比去年同期的 1886.3 万吨提高了 3.5%，月均进口 650.8 万吨，呈现逐月增加趋势，其中 6 月份创下 2011 年以来同期最高水平。到港速度的加快使得 5-7 月港口库存保持上升趋势，截至 7 月底库存数值为 560 万吨，比 5 月初累计增加了 60 万吨左右。截至 2015 年 6 月份，2014/15 年度(2014 年 10 月至 2015 年 9 月)累计进口 5380 万吨，USDA预估该年度进口 7350 万吨，这意味着只要未来三个月月均进口 656.5 万吨，就能达到美农预估目标。而国家粮油信息中心则预计第三季度月均进口接近 800 万吨，全年度进口量预计将达到 7600-7700 万吨，高于此前预计的 7400 万吨。若进口量符合国粮中心预期，表示未来一段时间内我国压榨原料仍然较为充裕。此外，按照往年进口规律来看，第三季度通常呈现逐月递减的趋势，故而预计后市进口水平或在 7 月份触及高位后回落，9 月份到港量或回落至 700 万吨左右，不过即使 8 月份到港量环比出现下降，也仍将处于高位水平，大豆供应还能满足油厂压榨需求。

(五)豆粕库存已至高位，供应压力难再增

由于 6-7 月份南美大豆集中到港，油厂开机水平高企，6 月份压榨量达到 711 万吨，同比增长 8.4%，由于胀库迫使部分油厂曾经出现停机现象，7 月份压榨量下降至 680 万吨，同比增长 11.78%。压榨量的增加促使下游产品豆粕库存逐渐增加，7 月底库存达到 80 多万吨，市场供应压力始终存在。随着大豆到港量下降以及间歇性胀库对开机水平的限制，后市供应压力不会进一步加剧，直至 9-10 月大豆进口淡季的到来，供应压力将逐渐减弱。

(六)猪肉价格持续上涨，养殖市场预期转好

一般来说，夏季随着温度升高，猪肉消费将进入淡季，但是今年二季度生猪价格却一反常态，表现出强势上涨的行情。截至 7 月 30 日全国各省生猪平均价格为 18 元/千克，比 2 月份的低点累计涨幅达到了 55%，仔猪更是从年初的 17.5 元/千克飙升 126%至 7 月底的 39.6 元/千克。生猪和仔猪价格出现这种反季节性特征的原因主要在于产能持续淘汰导致市场短期供应紧缺。6 月份国内能繁母猪存栏环比下滑 0.6%至 3899 万头，这是连续第二十二个月环比下降，亦创下五年多来的最低水平。同时，生猪存栏亦连续 9 个月环比减少，6 月份存栏量为 38461 万头，比去年同期水平缩减了 10.3%。这些数据说明，能繁母猪存栏长时间的缩减，使得生猪市场产能持续性淘汰，造成市场供应短缺，支持猪肉价格的反弹。在当前如此低水平的母猪及生猪存栏的基础上，并将从补栏到出栏需要几个月的时间成本这个因素考虑进去，即使补栏情绪高涨，短时间内生猪存栏也难以有大量的增加，因此预期生猪价格的稳中偏强趋势还将至少在未来两个月内保持下去。

伴随着猪肉价格的飙升，国内生猪养殖利润出现明显的抬高，在 5 月中旬，猪粮比达到了 6：1，这是自 2014 年 12 月份以来，猪粮比首次重新回归至盈亏平衡点附近，并在随后的 2 个半月时间里快速上升至 7.5：1 附近。这使得生猪养殖利润得到大幅改善，7 月底自繁自养生猪养殖利润达到 390 元/头，外购仔猪养殖利润则为 340 元/头，有利于促进补栏积极性，加之当前养殖户需考虑为春节的出栏做补栏准备，未来生猪养殖市场预期好转，利好于远期豆粕价格。

(八)豆油相关品种分析

首先是原油市场。在美元指数走强以及伊朗核协议等因素的共同驱动下，原油市场再次向下探 底寻找支撑，低迷的原油价格间接削弱了替代品生物柴油的吸引力。而豆油作为生物柴油的主要原料之一，其工业需求直接受到打击，从而对价格构成上涨阻力。从长线来看，原油市场供需偏松格局未改，下半年趋势性行情恐难展开，但从中短线来看，夏季是美国出行高峰期，消费需求旺季或将对原油价格构成支撑，从而限制整体下滑空间，减轻其对油脂市场的拖累作用。

其次是替代性品种。棕榈油方面，消费需求随气温回暖，国内棕榈油库存增长速度放慢，但主产国三季度季节性增产不利于油脂价格的反弹。厄尔尼诺天气对棕榈油产量影响可能最早体现在第四季度，届时叠加棕榈油减产周期以及油脂消费旺季，油脂可能启动上涨行情。 菜籽 油 方面，7 月下旬以来，湖北、安徽、江苏等省相继发布了菜籽补贴方案，农户惜售心理减弱，后市可能集中售粮，菜籽供应的增加将传导给下游的菜籽油，而且今年菜油缺少国储这一流通去向，市场供应相对充足。

三、总结及后市展望

8 月份 USDA 月度供需报告里的美新作播种面积和产量均将面临下调风险，同时美国大豆进入关键生长期，作物对降雨和气温的变化愈加敏感，在这阶段市场易对天气变化进行炒作，从而提振盘面反弹。因此预计 8 月份美豆期货存在抗跌性，能否形成阶段性反弹以及反弹强度则取决于天气变化。

具体品种展望：

连豆 方面，随着基层余粮比例的下降，优质大豆匮乏格局愈加明显，加之消费需求有望在 8 月下旬回暖，预期供不应求格局持续发展，带动价格的上涨。此外，在种植面积下滑基础上，今年干旱天气风险加剧，产量减少可能性较大，亦对价格构成底部支撑。盘面上看，A1601 合约下跌动能在前期已得到释放，并创下阶段性底部，中线缓步上涨走势可期，建议在 4140-4240 元/吨区间内择机做多，止损 4070 元/吨。

豆粕方面，大豆进口量或在 7 月触及高位后回落，豆粕库存已达到高位，后市豆粕供应压力不会进一步加剧，从趋势来看，8-10 月供应压力将逐渐减弱。需求方面，二季度猪肉价格大幅上涨，尽管在短期内难以迅速提升大猪存栏量，但其给养殖市场带来的信心对豆粕远期价格构成支撑。此外，8月份是传统的天气炒作时节，在此阶段天气因素易主导行情变化，如果出现发生不利作物生长天气，那么豆粕盘面易形成阶段性反弹。操作上，建议波段等待回调做多机会，点位参考 2600 元/吨，止损参考 2550 元/吨。

豆油方面，一方面，消费需求清淡，较高的压榨量以及处于恢复阶段的进口水平都将促进豆油库存延续增长趋势，加之棕榈油三季度总产量预期增长以及原油价格低迷，豆油价格继续受到压制。另一方面，美豆产量存在调整空间以及技术面存在一定支撑作用，限制了下方空间。综上所述，8 月份豆油期价可能在低位徘徊，运行区间大致在 5350-5650 元/吨。

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