城投是个神奇的东西。

怎么说呢，搞信用债的，离不开它；搞信贷的，离不开它；搞资管的，也离不开它。

城投公司，官方名称为地方政府融资平台公司，是由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体（国发[2010]19号文）。

在诸多城投公司中，又有着“四大天王”的传说：东镇江、西遵义、南湘潭、北大连，这四地已成为众多债券人士和资管人士耳熟能详甚至分分钟娓娓道来的“天王级话题”。

“城投之王”当属江苏，而“王中王”当属镇江。

镇江，地处江苏南部，虽然经济和财政实力在苏南五市（南京、苏州、无锡、常州、镇江）中靠后，但因投融资建设需求旺盛，导致举债形成的地方隐性债务规模非常大。

截至2019年末，镇江市发债城投公司累计有息债务达到3626.05亿元，按5%的成本算，单是利息每年就有近200亿。对比起来，镇江2019年一般公共预算收入是306.85亿元，也就是说要拿出一般公共预算收入的近70%才将将够付利息，偿债压力不可谓不大。

发债方面，截至2021年1月底，镇江市城投公司累计发行债券464只，累计发行金额达到3265.64亿元；当前存量债券164只，存量规模为1063.29亿元。

数据来源：wind，智信研究院整理

如此高的负债率，以前还能靠借新还旧，以时间换空间，发债成本还能通过资产增值解决。但如果债务增长太快，甚至要用新发债务的本金来还以前的利息，那就真扛不住了。所以从2018年以后，每当聊起镇江城投，各家金融机构谈之色变。

2019年，镇江作为试点城市开展地方政府隐性债务置换，坊间传言还差点拿到某大行2000亿的长期低成本贷款（虽然最后没通过）。

2020年以来，新冠肺炎疫情导致市场资金面比较宽松，加上江苏地区大力推动城投公司降低融资成本，几家大行也陆续入场镇江城投，直接拉长了镇江地区城投债务的周期，融资成本也慢慢拉低，融资结构也有所改变。这块城投网红区域，以往都是信托公司避而不及的地区，而现在许多信托公司咬着牙报出7.5的低价想入场，结果发现根本做不进去。很多金融民工心说自打入行就谣传镇江城投可能要出事儿，但这么多年过去了，他还依然坚挺着，甚至有望在2021年“真香”。

城投之王，论起发债量，没人敢跟江苏比。 但是论起故事性，那恐怕没人敢跟贵州比。

提起贵州城投，各位金融民工分分钟都能讲出一堆故事，2019年全省债务率具全国首位，非标违约重灾区，独山的面子工程，结构化产品持仓被折价甩卖……

当然，贵州城投里最热闹的还得数遵义。

遵义，地处贵州北部，南临贵阳、北倚重庆、西接四川，是历史书中经常出现的地方，也是茅台酒的故乡。

虽说遵义经济实力和财政实力在贵州省能排第二（仅次于贵阳），但贵州财政整体实力偏低，所以排名并不能反映出遵义的城投到底有多难。

截至2019年末，遵义市发债城投公司累计有息债务达到2167.51亿元，而同年一般公共预算收入为254.45亿元，债务率达到了851.84%。

发债方面，截至2021年1月底，遵义市城投公司累计发行债券128只，累计发行金额为924.16亿元；当前存量债券96只，存量规模为586.22亿元。

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说起来，遵义的发债量相比镇江等地那可不算多，主要的原因还是市场对遵义城投的认可度相对没那么高，公募债的占比非常低，相当多的产品都得涉及到私募定向发行，很多情况下为了成功募集还要适当调高利率。

另外，遵义还有一个超级巨无霸——茅台。去年底，茅台宣布将公司4%的股份（市值925亿元）无偿划转至贵州国资运营公司，千亿资金为城投信仰充值。信仰千金，不如茅台二两，具体结果，我们不妨弱弱地期待一下。

湘潭，位于湖南中部，伟人故乡。

虽说经济实力在湖南省排名靠后，但湘潭的债务率却在全省首屈一指。

截至2019年末，湘潭市发债城投公司累计有息债务达到1032.36亿元，而同年一般公共预算收入为199.7亿元，债务率为516.96%。发债方面，截至2021年1月底，湘潭市城投公司累计发行债券77只，累计发行金额为670.2亿元；当前存量债券51只，存量规模为354.42亿元。

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说起湘潭，那就不得不提九华经建投（湘潭九华经济建设投资有限公司）。

九华经建投作为九华经济技术开发区唯一的基础设施建设主体，是湘潭发债规模最大的城投公司，同时也是债券市场“网红发行人”：债券估值常年高居市场前列，2019年在账面货币资金不足1亿元的情况下成功兑付了19亿元私募债，引发了市场“城投当如湘九华”的感慨。之后，九华经建投又多次被爆出非标逾期、对外担保纳入不良和高管被查的各种绯闻，但最让人担心的还是它的债务负担情况，2020年有息负债到期（含回售）142.69亿，包括银行贷款24.86亿、债券84.7亿（回售77.7亿）、融资租赁和信托贷款33.13亿，但账面货币资金仅有2.1亿，网红发行人能否继续为城投信仰充值，依旧被市场捏着一把汗。

除了九华经建投之外，湘潭还有频繁在二级市场以五六十块价格被成交的湘潭建设等等。当然，这些年湖南省内在着力进行平台整合，同时发起设立了初始规模为100亿元的湖南省债务风险化解基金，为各级平台公司提供流动性支持救助资金，化解短期债务风险，湘潭城投债的市场认可度也有所改善。2021，且行且珍惜。

大连，既是辽宁省副省级城市，也是国家计划单列市。

论起债务率和债务负担，那大连和其他“三大天王”比起来还是有点稚嫩。截至2019年末，大连市发债城投公司累计有息债务为902.85亿元，同年一般公共预算收入为692.8亿元，债务率为130.32%。发债方面，截至2021年1月底，大连市城投公司累计发行债券81只，累计发行金额为1150.2亿元；当前存量债券23只，存量规模为214.45亿元。

数据来源：wind，智信研究院整理

近些年，东北地区经济发展速度略有放缓，市场对东北地区的城投也相对比较谨慎，甚至一度传出“投资不过山海关”的说法。作为“四大天王”中的老四，大连城投公司债券数量相对较少，且存续债券规模相对不大，市级城投公司也相对弱势。

要说大连地区最具话题性的平台，当属大连普湾（大连时泰城市建设发展有限公司）。普湾经济区一般预算收入不足10亿，大连普湾却一共发了217亿元的债券，融资疯狂程度可见一斑。但是，大连普湾之后又传出了再融资能力不足的问题，2017年起再无新债发出。虽说公司再融资能力不足，但创造了账面资金数千万却接连偿还了上百亿债券的“神迹”。之后，公司实控人变为金普新区管委会（国家级新区），大连普湾的重要性仍然不可小觑。

总体来看，这两年大连城投鲜有新债发行，2020年以来也只有德泰控股、大连建投、大连城乡和瓦房店沿海四家发过债，还时不时传出非标违约的负面消息。

2021，虽然大连这片“网红区域”显得不再那么“红”，但化债的进展，值得期待。

近年来，各地城投爆雷传闻不断，各种债券市场和非标融资违约事件频繁发生，不断冲击着金融机构的城投信仰。 家里有余粮的平台各种掏腰包真金白银保刚兑为城投信仰充值，没余粮的平台只能躺倒，要么等着滚动续发缓解偿债压力，要么直接两手一摊等官方来援。

虽然经历了2020年疫情下市场资金面宽松的大环境，但毕竟只是短期行为，长期来看城投债总体偿债压力仍然不小。“四大天王”中，有的已经逐渐转好甚至成为市场争抢的“香饽饽”，有的则继续蹲下去慢慢化解债务。2021，我们边走边看。

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